2022年5月5日，浙商证券有限公司孙健对华海药业进行了研究，并发布了《华海药业2021年报》和《2022年第一季度报告》的研究报告。.71元。
华海药业(600521)
投资要点
财务表现:2021年净利润同比下降，2022年Q1 环比持续改善
公司发布 2021 年年报和 2022 年一季报，2021 年收入 66.4 亿元，同比增长 2.4%；归母净利润44%.9 亿元，同比下降47元.6%；归母净利润率 77.3%，同比下降约77%pct。单季度看，2021Q4 收入 20.5 亿元，同比增长 26.7%；归母净利润-1 亿元。2022年Q1收入 17.7 亿元，同比增长 18.4%；归母净利润 1.4 亿元，同比下降 46%；扣除非归属于母亲的净利润 1.3 亿元，同比下降 13%。从季度收入来看，2021Q4 主营业务收入同比增长。
成长能力:预计2022年将成为制剂出口的新起点
从收入增量贡献的角度来看，我们认为 2021年原料药、中间体和国外制剂业务拖累了收入增长，国内制剂贡献了主要增量；展望 2022年 ，我们预计国内外制剂是收入增长的主要驱动因素。详见各部分：
① 2021年收入 27. 同比下降10亿元.7%，收入比例 41.7%。从适应症来看，抗高血压原料药收入同比下降15%(约占原料药和中间体收入的59%).6%，我们认为主要与沙坦原料药业务量价下降有关(根据年报，2021年普利原料药及中间体总销量同比增长 8.3%，沙坦销量同比下降5%.7%；根据 Wind 数据显示，普利的整体价格相对稳定，我们推测抗高血压原料药收入的下降主要与沙坦有关) 。展望 2022-2024 年，我们认为在公司川南工厂通过 FDA 在检查的背景下，预计公司在规范市场销售的沙坦原料药比例将增加，推动公司沙坦原料药整体销售价格回升。神经系统原料药（该业务约占原料药和中间体收入的24%）.6%)我们认为，该行业的收入增长来自于新品种(年度报告中提到的盐酸美金刚等)和老品种的稳定竞争格局。对于其他原料药，我们认为公司已经获得了 MPP 授权生产 Nirmatrelvir 有望从 2022Q4 原料药收入逐渐增加，2022-2024 2022-2024 年的增长；通过 FDA 审查，我们认为也有可能为原料药业务的持续增长开辟空间。
②国内制剂：2021年收入 28.6 亿元，同比增长 38.1%，收入比例 43%。我们认为，公司国内制剂的高增长来自于: (1)医院市场份额增加，三终端渠道下沉，如公司缬沙坦片等品种与九州通的合同。Wind 样本医院的销售数据可以验证公司盐酸舍曲林片等品种的市场份额持续上升。(2)新中标带来增量。第四批(2021 年 2 月)和第五批(2021 年 6 月)中标伏立康唑片、阿立哌唑片、利伐沙班片等。从发货节奏来看，我们认为新中标品种有望在 2022-2023 年贡献增量。
③国外制剂：2021年收入 7.同比下降 23亿元.4%，收入比例 11.8%。我们认为，公司临海川南生产基地(原料药生产线)在2021年 10 月 25日零缺陷（NAI）通过 FDA 现场检查显示，制剂出口预计从2022年开始逐步恢复，并已申报ANDA 批准，沙坦制剂市场份额恢复，2022-2023 预计将成为公司制剂出口的新起点，2024 高障碍，更好的仿制药竞争模式预计将逐步贡献增量，逐步从原料药成本优势战略，过渡到依赖障碍品种 多品种迭代制剂出口平台。
盈利能力:预计2022年净利润率将提高
毛利率： 预计将继续上升。2021年，公司综合毛利率 60%，同比下降 3.7pct； 2022Q1综合毛利率 61.6%，环比 2021Q4 提升 4.5pct，同比 2021Q1 下降 1.4pct。我们认为，2021年抗高血压原料药毛利率下降主要是由于抗高血压原料药毛利率下降(同比下降14).4pct）制剂出口毛利率下降(同比下降).1pct）因此，展望 2022-2024 年，我们认为(1)在川南工厂解禁下，公司在美国沙坦制剂的市场份额有望显著提高，在沙坦原料药生产规模的影响下，抗高血压原料药和下游制剂的毛利率有望提高。(2)国内制剂中标量外收入的比例可能会进一步增加，导致整体毛利率的提高。利润率:预计会增加。2021年，公司扣除非母亲的净利润率大幅下降。我们认为(1)研发费用同比大幅增加(2021年 同比增加 3).8 亿元，主要来自于生物药等项目临床推进）、 (2)管理费用同比明显提升（其中中介咨询费、股份支付费用摊销等增长更明显）。我们认为，考虑到公司不断推进化学创新药、生物药、原料药的研发管道，2022-2024 年研发费用率可能略有下降，但保持在较高水平(假设在 13-14%左右)；随着国内制剂收入中标量外收入比例的增加，国内制剂净利润率可能会下降。总的来说，在收入结构下，我们预计公司2022-2024 年净利润率将会上升。
利润预测和估值
我们们看来，2022年 有望成为公司制剂出口恢复和原料药业务净利润率恢复的新起点。在集采中标下，国内制剂有望贡献持续增长，2022年Q4 起 MPP 授权有望为原料药的新增量做出贡献。考虑到公司大量采购中标品种， API 新品种增量空间、美国出口禁令解除后 2022 年向上的弹性，我们预期 2022-2024 年公司 EPS 分别为 0.47、0.61 和 0.77 元/股，2022年 4 月 28日收盘价对应 2022年 31 倍，保持增持评级。
风险提示
集采流标的核心品种风险FDA 检查进度慢于预期风险；海外诉讼赔偿高于预期风险；出口锁汇带来的业绩波动性风险；生产质量管理风险等.
根据近三年发布的研究报告数据，光大证券林晓伟研究员团队对该股进行了深入的研究，近三年的平均预测精度高达81.预计2022年净利润为16%.06亿，根据现价转换预测PE为13.79。
