利率平价理论如何决定汇率(基本差异是汇率决定的基础)

中美利差是债券市场投资机构经常讨论的话题，也是人们关注的焦点。

谈论中美利差的主要目的是人民币汇率。根据传统的经典利率平价理论，利差可以决定汇率的变化。如果中美利差过小，人民币将面临贬值压力，从而导致资本外流和中国外汇储备的消耗。这可能是一句流行的话。

上述说法的潜台词是中美利差决定了人民币对美元的汇率。这是真的吗？让我们来调查一下。任何调查都应该设定一个时期。考虑到2015年811汇率改革拉开了人民币汇率双向浮动的改革序幕，我们将以下调查期设定为811。当然，根据同样的想法，读者也可以自己设定调查期。

理论上，平价利率是指短期利率，最合适的衡量应该是中国3个月SHIBOR利率减去美国3个月LIBOR利率，但考虑到我们更习惯使用10年中国国债利率减去10年美国国债利率，虽然前者和后者的趋势不同，但趋势方向基本相同，所以我们不妨根据市场习惯使用中国债券利率减去美国债券利率作为利差衡量指标。

首先，从实证的角度来看，中美利差真的与人民币对美元汇率有理论意义上的相关性吗？中美利差扩大，人民币对美元有升值压力，中美利差缩小，人民币对美元有贬值压力吗？

结果出乎意料吗？粗略的视觉对比可以看出，过去三年中美利差与人民币对美元汇率的关系与利率平价基本无关。

如果利差的趋势没有揭示人民币对美元汇率的趋势，那么什么与人民币对美元汇率更直接相关呢？

这是非常相关的，对吧？美元指数走强，人民币贬值；美元指数走弱，人民币升值，几乎随之而来。一些读者会说，美元汇率本身与人民币汇率有关，这不是用硬币的积极来解释硬币的消极消极消极消极消极消极消极消极消极消极消极消极消息吗？值得注意的是，这里使用的是美元指数，美元指数由美元对六种货币组成，包括欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎，其中欧元的权重占主导地位，不包括人民币。也就是说，美元指数的运行是独立运行的，与人民币对美元的趋势有关，没有自相关的错误。

从上面可以看出，用中美利差来解释人民币对美元的汇率远不如用美元指数的变化来解释人民币对美元的汇率。

如果你认为中美利差决定了人民币汇率，实际上美元指数与人民币汇率有很强的相关性，这无疑导致了中美利差导致美元指数变化的结论。但实际上，美元指数并不包含人民币成分。这个结论在逻辑上是不可接受的。

由于欧元是美元指数中最大的权重组成部分，理论上，欧元区和美国之间的利差会影响美元指数的方向，这在逻辑上似乎是正确的，但现实呢？

无论从中美利差还是欧美利差的角度来看，我们都没有看到它与汇率稳定的相关性。这并不是说利率平价是错误的，而是说利差不是决定汇率的唯一因素，更不用说关键因素了。

利差的本质是利率变化，是各种因素变化的表象（当然，经济基本面是一个重要的影响因素，但不是唯一的影响因素），汇率变化也是一个表象。用一个表象来解释另一个表象本身就有问题，类似于用股市来解释债券市场。

与用一个金融价格来解释另一个金融价格相比，我们更倾向于用各自内涵的基本因素来关联。

如果利率是单一经济体自身经济基本面变化的镜像，那么汇率的金融价格是两个经济体相对经济基本面变化速度的镜像。

最好直接从经济基本面来解释。如上所述，汇率是两个经济体基本面相对变化的镜像。中国经济比美国好，人民币升值，贬值；欧洲经济比美国好，欧元升值，美元指数下跌；欧元贬值，美元指数上涨。

我们可以用一个指数差来衡量经济基本面的差异，即不同经济体之间的不确定性指数（EPU）差异，EPU虽然该指数表示了各经济体的经济政策，但它大致可以衡量各经济体的基本变化。